El peligro de usar a la Argentina como ratón de laboratorio de la academia

El Cronista / 07-05-2020
Por Marina Dal Poggetto

Mientras Perú, Chile, México y hasta Paraguay colocan deuda en el mercado a tasas de interés entre 2,5% y 4,5% para financiar las políticas compensatorias para paliar los efectos del coronavirus sobre la economía y el empleo, Argentina inventa malabares para evitar que se le dispare más la brecha cambiaria (hoy en 80%) frente la enorme expansión fiscal y crediticia que intenta financiar con un BCRA descapitalizado y sin credibilidad.

Esto ocurre en simultáneo a un Gobierno que coquetea con un nuevo default de la deuda en dólares a partir de una negociación dura aplaudida por académicos de renombre internacional que no están familiarizados con los números de la Argentina y que opinan desde la comodidad de sus hogares en el primer mundo.

Es cierto que los problemas no arrancaron con este gobierno, que roto el acceso al crédito la deuda soberana necesitaba una reprogramación, y que el coronavirus fue un cisne negro que era imposible proyectar en el arranque de la gestión. Pero también es cierto que, a la no transición, aún después de definido el resultado electoral hace ya seis meses, se sumó un manejo de la deuda lento, poco pragmático y extraordinariamente oneroso que agudizó la descapitalización del BCRA.

Desde el arranque de esta gestión se pagaron vencimientos en el mercado por US$3.000 millones, de los cuales sólo US$700 millones correspondían a la legislación extranjera. Dólares que hoy serían valiosísimos para intentar acercar un deal.

Evitar el default implica conseguir las mayorías establecidas en las cláusulas de acción colectiva que incorporan los bonos con legislación extranjera (CACs), más duras en los bonos del canje 2005/2010 que en los bonos emitidos durante la gestión anterior. Y esto requiere una negociación que, en el contexto actual, con paridades de los bonos en torno a 25 tiene un enorme espacio para cerrar descomprimiendo los vencimientos en el corto plazo y sin romper la sostenibilidad.

Siempre y cuando Argentina tenga detrás un programa económico que pasada la pandemia restaure rápido el compromiso con el equilibrio fiscal y un acuerdo con el FMI que descomprima los vencimientos concentrados en 2022 y 2023.

Vale remarcar que la sostenibilidad no depende del cupón promedio de la deuda, sino de la tasa de interés que el país pague después y de la tasa de crecimiento de la economía.  Y también vale remarcar que no es la deuda la que trabó el crecimiento, sino los desafíos estructurales para apuntalar la competitividad en medio de una puja distributiva creciente y un gasto público no financiable con impuestos. Y en un país sin moneda donde el ahorro no se canaliza a la inversión sino a la búsqueda lógica de protección en el exterior.

Un nuevo default, ciertamente no ayudaría a estabilizar la demanda de pesos en el corto plazo frente a la enorme emisión que se avecina en los próximos dos/tres meses para cubrir el gap fiscal para compensar los costos de la pandemia. Y mucho menos a intentar construir ese mercado de crédito a través del cual canalizar el ahorro a la inversión.

Vale recordar que muchos de los tenedores de bonos son los propios argentinos que los compraron a paridades cercanas a 100 y con cupones mucho menores al 7% promedio que devenga la deuda.

La propuesta del gobierno que vence hoy está lejos de conseguir las mayorías requeridas. Con un valor presente de la oferta en torno US$41 descontada al 10%, sin ningún flujo durante los primeros tres años y con un cupón que arranca en 0,5% y en promedio se ubica en 2,3%, la mayoría de los bonistas va a preferir esperar.

Sobre todo, cuando no queda claro cuánto vale un bono que recién empieza a pagar en 2023 y tiene una rufo que expira en 2025, sino se consiguen las mayorías y Argentina entra en default. De ser este el caso, no luce que la tasa de descuento del nuevo flujo sea 10%. La Rufo es la regla que impide ofrecer mejores condiciones a los que no entraron al canje.

Después del 8 de mayo se abre un impasse de 14 días hasta el 22 de mayo cuando se cumplen los 30 días desde el no pago de los bonos globales que paradójicamente emitió Macri en el arranque de su gestión para resolver la deuda con los holdouts que trababan los pagos de los bonos del canje de 2005/2010.

En el medio se espera que ambas partes se muevan al centro. Si es cierto que con 10 dólares más en la oferta se podrían conseguir las mayorías para evitar un canje con holdouts, y no se hace apuntalándonos en parámetros de sustentabilidad que nadie conoce, ciertamente estamos complicados. Un cupón promedio en torno a 4% como el que devenga la deuda de Brasil y alguna capitalización y/o pago bajo en los primeros años seguiría estando dentro de los parámetros de sustentabilidad del FMI y podría acercar las puntas.

No es sostenible entrar en default y ciertamente complica la capacidad para intentar estabilizar la economía en el corto plazo. Usar a la Argentina como “ratón de laboratorio” de la academia para avanzar en la construcción de una arquitectura financiera internacional mejor, en base a supuestos del comportamiento del mundo post pandemia que nadie conoce complica al país y al gobierno. Esto era una negociación, no una tribuna entre académicos y buitres como se pretende presentar.